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西昌电力:基本面彻底改善需要时间

发布时间:2010-03-30    研究机构:兴业证券

一、公司基本情况

西昌电力(600505)主业为“水力发电+电网运营”,拥有6个直属水力发电厂和1个控股水力发电厂,总装机容量9.94万千瓦,经营区域为四川凉山州。

回顾2009年度,西昌电力的公告中有几个值得我们关注:一是公司的大量担保债务问题在2009年得到进一步的解决,其期末担保余额从2008年底的5.25亿元(占净资产211%)下降到了09年末的7240万元(占净资产18%)。二是公司大股东变更为四川省电力公司之后,虽然09年试图进行重组失败,但未来仍存在进一步的资产重组可能。

二、 财务报表分析

1、 收入方面

2009年西昌电力实现销售收入约4亿元,同比增长1.4%,主要是得益于电量的提升。综合上网电价较2008年有所下降,估计可能是因为09年丰水期公司区域内水电发电量较好,因此公司的丰水期电力销售量在全年占比较大,从而拉低了全年均价。

2、 盈利能力方面

由于西昌电力作为区域性电网,主要盈利模式是赚取销售电价、和上网电价之间的价差,因此售电结构与购电结构的变化决定了其毛利率的走向。从2007年以来各个季度的毛利率变化可以看到,公司毛利率类似水力发电企业,在1、4季度枯水期的时候毛利率略低,2、3季度则因为来水较好而毛利较高。

3、 财务费用方面

2009年西昌电力的财务费用降为0.29亿元,同比下降29%,一方面是因为有息负债金额减少了,另一方面,公司的加权资金成本受银行贷款利率有所下浮。

4、 主要财务指标

由于2009年西昌电力债务担保问题大部分解决,因而随着和债权人在支付金额上取得一致之后,在各财务指标中盈利性指标公司都表现较好。但其实,2009年公司扣除非经常性损益后,实现的净利润是同比下降28%的。而从在建工程来看,主要的项目是集中在木里河和永宁河流域上。

三、 投资机会——未来业绩的增长点、及评级

西昌电力2010年与盐源县政府共同出资设立西源电力,公司持股85%,用于开发永宁河一级、二级、四级、五级电站。未来随着担保债务的进一步解除,公司的自身融资能力将逐步恢复。

但以当前西昌所参股的大沙湾和永宁河四期项目来看,其项目资本金就需要4.6亿元,而公司09年末货币现金余额也仅为0.24亿元,经营性现金流为1.74亿元。扣除掉约定偿还的担保贷款,实际可用于对外投资的资金有限,未来公司将通过何种方式进行融资值得关注。

西昌电力未来的发展势必需要大股东的多方面支持,而后续清偿时间表,电站项目投产资金来源、及工程进度还需与公司做进一步沟通,暂时给予中性评级。

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